‘15조’ 두나무 품는 네이버… 합병법인 지배력은 약해질 듯

‘15조’ 두나무 품는 네이버… 합병법인 지배력은 약해질 듯

노자운 기자2025. 9. 25. 17:01

 

네이버파이낸셜, 두나무와 포괄적 주식교환
네이버 지분율 26~28%, 송치형 16% 추산
상증세법 방식 적용하면 네이버 지분율이 송치형 절반 돼

일러스트=챗GPT 달리

이 기사는 2025년 9월 25일 16시 51분 조선비즈 머니무브(MM) 사이트에 표출됐습니다.

네이버(NAVER)가 자회사 네이버파이낸셜을 통해 국내 1위 가상자산 거래소 ‘업비트’를 품는다. 네이버파이낸셜이 포괄적 주식교환을 통해 업비트 운영사 두나무 지분 100%를 확보해 자회사로 편입하기로 한 것이다.

 

두 회사는 아직 합병 비율을 논의 중인 것으로 알려졌으나, 현재 시장에서 거론되는 기업가치를 고려하면 거래가 완료된 이후에도 네이버가 네이버파이낸셜의 최대주주로 남을 전망이다. 다만 지분율은 30%에 못 미칠 것으로 추산돼, 네이버가 네이버파이낸셜에 추가 지분 투자를 단행할 가능성이 있다. 두나무의 최대주주인 창업자 송치형 회장은 약 16%의 지분을 보유한 2대주주가 될 것으로 보인다.

 

25일 투자은행(IB) 업계에 따르면, 네이버 자회사 네이버파이낸셜은 두나무와의 포괄적 주식교환 거래를 추진 중이다. 네이버파이낸셜이 신주를 발행해서 두나무 주주들에게 주고, 그 대가로 두나무 주주들이 보유한 주식을 전부 가지는 식이다. 결과적으로 네이버파이낸셜이 두나무 지분을 100% 확보해 두나무가 네이버파이낸셜의 완전 자회사가 될 것으로 보인다.

두 회사는 자문사 없이 로펌을 선임해 거래 구조를 짜고 있다. 두나무는 김앤장 법률사무소를, 네이버는 법무법인 율촌을 선임한 것으로 확인됐다.

 

양사는 조만간 이사회와 주주총회를 열어 포괄적 주식교환을 확정지을 것으로 알려졌다. 포괄적 주식교환은 주주총회 특별결의 사항이다. 출석한 주주의 3분의 2(의결권 기준) 이상, 발행주식총수의 3분의 1 이상이 동의해야 한다.

관건은 두 회사의 합병 비율이다. 각사 기업가치와 합병 비율을 어떻게 정할지에 따라 이번 거래 후 네이버와 송치형 회장 등 주요 주주들의 지분율이 달라진다. 시장에서 거론되는 네이버파이낸셜과 두나무의 기업가치는 각각 8조~9조원, 14~15조원 수준이지만, 이는 시장 가격이어서 그대로 반영할 수 있을지 미지수다.

 

현재 네이버파이낸셜의 최대주주는 지분 75%(전환우선주 포함)를 보유한 네이버다. 나머지 25%는 미래에셋증권 등 미래에셋 계열사들이 갖고 있다. 두나무 최대주주는 송치형 두나무 회장 겸 이사회 의장(25.5%)이다. 그 외에 김형년 부회장(13.1%), 카카오인베스트먼트(10.6%), 우리기술투자(7.2%), 한화투자증권(5.9%) 등에 지분이 분산돼 있다.

 

만약 두나무 기업가치를 15조원, 네이버파이낸셜 기업가치를 8조~9조원으로 가정하고 단순 계산하면, 신주 발행 및 포괄적 주식교환 후 네이버파이낸셜 최대주주는 지분 26~28%를 보유한 네이버가 된다.

 

2대주주는 송치형 회장(약 16%), 3대주주는 미래에셋(약 8~9%)이 될 전망이다. 그 외에 김형년 두나무 부회장(약 8~9%), 카카오인베스트먼트(약 6~7%)가 지분을 나눠 갖게 될 것으로 추산된다.

 

상속세및증여세법(상증세법)에서 규정한 보충적 평가 방법에 의해 합병 비율을 정하는 방법도 있으나, 이 경우 네이버의 지분율이 대폭 낮아지게 돼 현실성이 떨어진다는 지적이 나온다.

 

만약 상증세법에 따라 합병 비율을 정한다면 네이버파이낸셜과 두나무의 기업가치는 각각 1조2000억원, 7조원으로 추산된다. 이를 근거로 계산하면 포괄적 주식교환 후 네이버파이낸셜에 대한 네이버 지분율은 약 11.3%, 송 회장 지분율은 21.7%가 된다. 이 경우 네이버와 두나무 2대주주 김형년 부회장의 지분율이 11%대로 비슷해지기 때문에, 네이버는 네이버파이낸셜의 증자에 참여해 지분을 추가 확보해야 할 것으로 보인다.

 

IB 업계에서는 네이버파이낸셜이 향후 미국 나스닥시장에 상장할 가능성 등을 거론하고 있다. 두나무가 네이버 계열사로 편입되는 이상, 중복 상장 이슈 때문에 국내 증시에 상장하는 건 현실적으로 불가능하기 때문이다.

 

 

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"12배 수익에도 주주환원 제로"…한화투자증권, 두나무 지분 매각 vs 보유 기로

박지웅2025. 9. 30. 13:10

 

두나무 지분 5.94% 보유
네이버와 손잡은 두나무…가치 재평가 기대감
차익 실현 vs 미래 성장 동력 저울질

한화투자증권은 현재 보유 중인 두나무 지분의 처리 방안을 글로벌 IB 매각 등을 포함해 다각도로 검토하고 있다./ 챗GPT 생성 이미지

[더팩트ㅣ박지웅 기자] 한화투자증권이 보유 중인 두나무 지분을 두고 매각과 보유 사이에서 전략적 고민에 빠졌다. 두나무가 네이버와 제휴를 추진하는 등 성장 잠재력이 부각되면서 지분을 전략적으로 유지할 명분도 커졌지만, 오랜 배당 공백과 주주들의 차익 실현 요구가 부담으로 작용하고 있다. 특히 자기자본 2조원 안팎의 중소형 증권사로서 대형사와의 격차가 벌어지는 상황에서, 단순한 투자 수익과 미래 성장 동력 사이에서 어떤 선택을 내릴지가 주목된다.

 

30일 금융투자(IB) 업계에 따르면 한화투자증권은 현재 보유 중인 두나무 지분의 처리 방안을 글로벌 IB 매각 등을 포함해 다각도로 검토하고 있다.

한화투자증권은 전날 공시를 통해 "당사는 두나무 지분 5.94%를 보유한 주주로서, 최근 두나무와 네이버파이낸셜 간 포괄적 주식 교환을 포함한 전략적 제휴 논의가 진행됨에 따라 지분을 계속 보유하거나 매수청구·매각하는 등 다양한 방안을 검토 중이나 아직 구체적으로 결정된 바는 없다"고 밝혔다.

 

앞서 일부 매체는 한화투자증권이 보유한 두나무 지분 매각과 관련해 복수의 글로벌 IB와 접촉하고 있다고 보도했다.

한화투자증권은 지난 2021년 약 583억원을 투자해 두나무 지분 6.14%(206만9450주)를 확보했으며, 현재는 5.94%를 보유하고 있다. 업계에서는 두나무의 기업가치를 12조~14조원 수준으로 추정한다. 단순 계산 시 한화투자증권의 보유 지분 가치는 약 7100억~8300억원에 달한다. 불과 4년 만에 투자금 대비 12배 이상 불어난 규모다.

 

최근 두나무가 네이버파이낸셜과 포괄적 주식교환을 추진한다는 소식이 전해지면서 한화투자증권의 전략적 고민은 더욱 깊어졌다는 분석이 나온다. 업계 관계자는 "두나무 지분이 네이버와 같은 대형 플랫폼과 제휴를 통해 재평가받을 가능성이 커진 만큼, 섣불리 매각하기는 아쉬운 상황"이라며 "반대로 시장 관심이 집중된 지금이 차익 실현의 적기일 수 있다는 시각도 공존한다"고 말했다.

문제는 한화투자증권의 입지다. 한화투자증권은 자기자본이 2조원 안팎인 중소형 증권사로서 대형사와의 격차가 갈수록 벌어지고 있는 상황에서 차별화된 성장 동력이 절실하다. 이런 배경에서 두나무 지분은 단순한 재무적 투자(FI)를 넘어 회사의 상징적 자산으로 평가돼 왔다.

특히 지난 1일 취임한 장병호 대표이사가 1호 추진 과제로 '디지털자산 플랫폼 구축'을 제시한 점도 주목된다. 장 대표는 전통 금융사업만으로는 대형사와의 격차를 좁히기 어렵다고 보고, 디지털 금융과 가상자산을 핵심 성장축으로 삼고 있다는 평가다. 이 같은 전략 기조 속에서 두나무 지분은 단순한 투자 수익원을 넘어 미래 비전과 직결된 전략적 자산으로 자리매김하고 있다.

 

한화투자증권이 지분을 보유할 경우, 두나무와의 네트워크를 기반으로 디지털 금융 서비스에서 시너지를 모색할 수 있다는 기대도 크다. 가상자산 거래 인프라뿐 아니라 블록체인 기반 금융상품, 토큰증권(STO) 등 신사업 분야에서 협력 가능성이 열려 있기 때문이다. 윤유동 NH투자증권 연구원은 "한화투자증권은 두나무와 람다256과 파트너십을 유지하며 블록체인 사업을 준비하고 있다"며 "오랜 기간 쌓아온 네트워크를 활용한 장기적 사업 협력이 기대된다"고 말했다.

 

다만 주주들의 매각 압박은 잠재적 변수로 꼽힌다. 실제 지난 2022년 두나무 지분 7.59%를 보유한 우리기술투자는 막대한 평가이익을 배당으로 연결하지 못해 주주총회에서 강한 반발에 직면했고, 결국 일부 지분 매각을 추진한 바 있다. 한화투자증권 역시 장기간 지분을 보유할 경우 유사한 상황에 놓일 수 있다는 우려가 나온다.

 

한화투자증권은 지난 2021년 이후 부동산 프로젝트파이낸싱(PF) 충당금 적립으로 실적이 악화되면서 배당을 전혀 하지 못했다. 올해 상반기 실적이 다소 개선됐지만 배당 재개를 장담하기는 어렵다. 두나무 투자 성과가 장부상 평가이익으로만 불어나는 동안 주주들이 수익금을 환원받지 못했다는 불만이 재점화될 수 있다.

christ@tf.co.kr

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